星网锐捷(002396.CN)

星网锐捷(002396):4Q19费用较高影响利润释放 2020年成长更加明确

时间:20-03-27 00:00    来源:中国国际金融

2019 年业绩符合业绩快报

公司公告2019 年年报,营收92.7 亿元,同比增长1.5%;归母净利润6.1 亿元,同比增长5.2%,同此前业绩快报一致。公司全年扣非归母净利润5.4 亿元,同比增长19.2%;经营活动现金流净额7.6 亿元,同比增长28.4%。扣非业绩和现金流表现优异。

发展趋势

营收:我们在快报点评中强调非经常性损益和费用拖累净利润增长。年报显示4Q19 毛利率39.6%,同比提升2.9ppt。毛利率的提升主要源于企业级网络设备占比提升11.0ppt,通讯和其他产品分别下滑5.3ppt 和6.3ppt。高毛利率产品占比提升带动毛利率提升,且锐捷网络、升腾资讯子公司占比更高,公司的业务能见度不断提升。公司因为德明通讯子公司业务下滑,年内海外业务下滑35%,高毛利率的国内业务占比提升。但2019/2020 年子公司锐捷网络建立了日本、美国子公司,后续海外网络设备的拓展可期。

费用:全年销售/管理/研发费用率分别提升2.5/0.3/1.8ppt,主要是人工费用的提升。2019 年公司员工数保持稳定,人均工资提升27%至27 万/人/年。其中4Q19 费用率提升十分明显,以上三费均同比提升20%以上,我们认为源于业绩提升后奖金规模提升所致。

其他:2019 年非经常性损益因为资产处置收益等原因下滑0.6 亿元。全年其他收益下滑0.3 亿元,投资收益下滑0.9 亿元,公允价值变动下滑0.2 亿元,减值损失下滑0.1 亿元,合计下滑1.44 亿元,因此4Q19 营业利润率下滑至4.2%,降至十年历史最低。4Q19公司经营性现金流达到历史最好水平,单季度达10.3 亿元。1Q20公司业务处于淡季,受疫情影响有限,掣肘相对较高的业务为子公司星网视易。星网视易单季度成本+费用约0.5 亿元,对全年业务影响较小。另外,为保证供应链安全,公司存货中原材料达到6.1 亿元,同比提升21%,占比提升4ppt。

盈利预测与估值

我们根据19 年业绩小幅上调2020 年净利润1.6%至7.81 亿元和下调2021 年净利润7.1%至9.72 亿元。当前股价对应2020/2021 年30.0 倍/24.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于疫情对估值造成压力,我们基于SOTP 估值法下调目标价7.7%至49.68 元,对应37.1 倍2020 年市盈率和29.8 倍2021 年市盈率,较当前股价有23.8%的上行空间。

风险

疫情导致上游供应链出现风险。