星网锐捷(002396.CN)

星网锐捷(002396):子公司拟分拆上市 被低估的ICT核心资产

时间:20-05-01 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:4 月28 日晚,公司公告拟将子公司锐捷网络(持股51%)分拆至创业板上市。同时,公司公布20 年一季报,报告期内营收10.80 亿元(YoY -15.82%),归母净利润-0.54亿元(YoY -771.26%),扣非归母净利润-0.59 亿元(YoY -47.05%)。

拟分拆锐捷网络至创业板上市,综合实力有望提升。公司持有锐捷网络51%股权,后者主要产品包括交换机等网络设备。17-19 年营收分别为38.02/42.69/52.24 亿元,净利润3.49/3.50/4.05 亿元。据IDC,锐捷网络交换机2019 年本土份额进入top3,销售额增速达21.3%居国内市场第一,其中运营商市场增速超过150%。锐捷网络作为CT 设备领域黑马持续在互联网、电信级市场渗透,此次分拆上市事项若达成,整体实力将显著提升。

国企混改注入活力,分拆上市利于战略聚焦,上市公司资产价值将被重估。星网锐捷(002396)旗下业务板块众多,包括网络设备(锐捷网络为主)、通讯产品、网络终端(升腾资讯云终端业务等)、视频信息应用等板块。公司历年收购与资产整合后形成多元化战略,近10 年收入、利润CAGR 在15%以上,增速稳定。未来更长期维度来看,将市场竞争力出色的专业化子公司分拆至创业板上市,一方面与制度趋势契合,另一方面业务框架清晰后,利于锐捷网络、升腾资讯等的重新定价。

公司历年高研发投入,市场低估了其整体技术能力。公司过去十年研发支出占营收比例均在10%以上,平均水平接近15%,实际上在ICT 设备领域积淀深厚。除互联网下游外,公司近两年逐步在运营商市场突破,2020 年4 月中标中国移动20-21 年数据中心交换机集采,两个标包份额分别为50%、70%,表明公司在高端市场已具备一线竞争力。

互联网市场持续渗透,白盒化趋势下最受益设备商。“白盒化”是云/互联网厂商近年来设备需求的趋势,通过硬件解耦方式降低采购成本与定制化。锐捷网络自进入阿里等硬件体系后,凭借网络理解与服务能力,白盒设备渗透率逐渐提升。预计2020 年云/互联网设备市场景气恢复,锐捷网络设备业务将长期受益于流量爆发之主线。

20Q1 业绩下滑符合预期,但历史Q1 占比低,仍看好全年增长。公司15-19 年Q1 营收占全年比例不足15%,单季净利润均为亏损,但后续季度都明显改善,可持续跟踪Q2 后业务开展情况。考虑客户复产与需求递延,全年增长无需担忧。

维持增持评级,维持盈利预测。考虑分拆预案尚未确定发行规模,暂不考虑摊薄影响,当前公司网络设备、云桌面等业务格局稳定且优势明显,维持盈利预测。预计2020-2022年归母净利润7.67、9.98、13.00 亿元,对应PE 分别为28x、22x、17x。维持增持评级。